文 / 零度

來源 / 節點財經

母嬰市場，傳來一則新消息。

日前，中國母嬰零售企業孩子王的兩則公告引發資本市場高度關注。公司先是披露擬發行H股并在香港聯交所主板掛牌，明確將“推進國際化戰略、打造國際親子家庭服務品牌”作為核心目標，目前正與中介機構推進相關籌備工作，具體發行規模、定價等細節尚未最終敲定。

同日晚間，孩子王披露了2025年三季報，1—9月實現營業收入73.49億元，歸母凈利潤2.09億元。

這份“營利雙增”的亮眼財報和準備推進港股IPO兩則信號背后，實則暗藏孩子王行業高負債的壓力，以及并購帶來的整合難題。

01 前三季度營收73億全國門店超千家

三季報數據顯示，孩子王前三季度實現營業收入同比增長8.10%；歸母凈利潤較去年同期激增59.29%；扣非凈利潤1.56億元，增幅更是高達68.34%。經營活動產生的現金流量凈額10.94億元，同比也增長了20.44%。

可以說，前三季度，孩子王提交了一份高分答卷。

細分到單季度，第三季度營收24.4億元、歸母凈利潤6603萬元，同比分別增長7.0%和28.1%，延續了增長勢頭。

支撐這份業績的核心是其龐大的線下渠道網絡。截至2025年6月30日，孩子王全國門店總數已達1165家（含直營及加盟），涵蓋大店、優選店、Ultra門店等多種形態，覆蓋27個省超200個城市；加上控股子公司絲域生物截至2024年末的2503家門店，合計掌控3668個線下觸點，形成母嬰零售與泛家庭服務的復合型網絡。

《節點財經》看來，業績增長與政策紅利高度相關。

2025年1月起全國實施的普惠性育兒補貼政策，為每個3歲以下嬰幼兒每年提供3600元定額支持，年度總支出達千億量級，其中有一大部分轉化為母嬰消費支出。孩子王通過供應鏈優化與數字化運營，精準承接了政策驅動的消費需求，這也是其凈利潤率提升至2025年三季度的3.1147%的重要原因。

光鮮數據難以掩蓋經營層面的深層矛盾，最突出的是持續攀升的債務壓力。

截至2025年三季度末，公司資產負債率升至64.26%，較上年末的56.82%增加7.44個百分點，這一水平遠超行業平均——同為母嬰連鎖的孕嬰世界2024年末資產負債率僅14.91%，流動比率高達7.37，財務結構尤為穩健。即便與自身對比，上半年60.66%的資產負債率也已顯示出債務壓力加劇的趨勢。

業務結構的失衡更為致命。作為母嬰下游零售商，孩子王88.10%的收入依賴母嬰商品銷售，其中奶粉品類貢獻55%以上收入，但該品類毛利率已從行業平均水平逐年下滑，2025年上半年奶粉業務毛利率僅17.21%，同比減少1.38個百分點。

與之形成鮮明對比的是，毛利率更高的母嬰服務、平臺服務等增值業務占比僅3.81%。

更值得關注的是，門店運營效率的分化進一步加劇了增長壓力。2025年上半年，孩子王新增門店49家，但同時關閉37家，凈增12家。

對孩子王凈利潤影響達10%以上的子公司樂友國際商業集團有限公司（以下簡稱“樂友國際”），上半年凈利潤僅完成3369.88萬元，這與雙方對賭中提及的1.18億元凈利潤目標還有超七成距離。

02 收并購背后的戰略野心與整合難題

事實上，孩子王的規模擴張也有賴于并購。2023年6月至2024年12月，公司分兩批以合計16億元溢價收購樂友國際100%股權，其中首次收購65%股權耗資10.4億元，二次收購35%股權支付5.6億元。

這一并購被業內視為母嬰行業“強強聯合”的典型案例——樂友作為北方市場龍頭，其直營及加盟托管店恰好填補了孩子王在華北、東北的渠道空白，使整合后的門店網絡突破千家規模。

但整合的長期挑戰已逐步顯現：一方面，樂友門店的區域劣勢難以快速扭轉，其華中、西南地區門店長期處于虧損邊緣，整合后未能復制孩子王直營門店的增長動能；另一方面，業績承諾的壓力持續存在。2025年若無法達標，將面臨業績補償壓力，進一步加劇孩子王的財務負擔。

在母嬰主業之外，孩子王正加速布局“泛家庭消費”賽道。2024年12月，公司以1.6億元收購上海幸研生物60%股權，正式切入護膚美妝領域，瞄準寶媽群體的延伸消費需求；2025年6月，更以16.5億元從實控人汪建國手中關聯收購頭皮護理連鎖龍頭絲域實業，形成“母嬰零售+美業服務”的雙主業雛形。

這一戰略布局試圖復制“用戶生命周期管理”的成功經驗——孩子王服務0-14歲嬰童家庭，絲域的女性客群與寶媽群體高度重疊，理論上可實現流量復用。

但《節點財經》看來，跨界整合的難度遠超預期。絲域主營的頭皮護理與母嬰零售分屬不同賽道，供應鏈體系、服務標準、運營邏輯差異顯著，孩子王能否將母嬰領域的經營能力遷移至美業，尚待觀察。

03 沖擊“A+H股”的機遇與挑戰

孩子王的資本之路堪稱曲折。

2016年公司首次登陸新三板，但因募資不及預期，不到兩年便選擇退市，退市前市值為167億元。經過三年籌備，2021年10月成功登陸深交所創業板，首日股價暴漲303.8%，收盤價23.30元，市值飆升至253.5億元，登頂“中國母嬰用品公司市值榜首”。

但創業板上市后的表現未能延續首日奇跡。

自2025年3月中旬起，公司股價持續調整，截至10月29日收盤，總市值為136.73億元。這種“業績與股價背離”的現象，與母嬰賽道的資本熱度形成鮮明反差。

今年9月，BeBeBus母公司不同集團登陸港股，開盤即大漲41%，市值飆升至85億港元，其背后是2022—2024年凈利潤年復合增長率236.8%的強勁表現。

在《節點財經》看來，兩者的差距折射出資本市場的估值邏輯變遷。投資者正從“規模導向”轉向“成長質量導向”，單純的門店擴張已難以支撐高估值。

此次沖擊“H股”被市場解讀為孩子王破解當前困局的關鍵一步。從短期需求看，港股上市可直接緩解債務壓力。從長期戰略看，港股上市是推進全球化的必經之路。

但挑戰同樣不容忽視。港股投資者對盈利質量與成長性的要求更為嚴苛之外，更關鍵的是，其海外擴張能力尚未得到驗證——國內門店依賴的“大規模加盟+會員運營”模式，在成熟市場可能面臨本地化適配難題，而樂友整合過程中暴露的運營短板，更讓投資者對其跨區域管理能力產生疑慮。

孩子王的困境折射出中國母嬰行業的轉型陣痛。

2025年千億育兒補貼政策推動市場下沉，同時AI育兒設備、高端服務等新興賽道快速崛起，行業呈現“下沉與高端并存”的兩極分化態勢。

在這樣的背景下，單純依賴門店擴張與商品銷售的模式已難以為繼，企業需要構建“產品創新+服務升級+數字化運營”的核心競爭力。

對于即將沖擊港股的孩子王而言，破局的關鍵在于平衡“規模擴張”與“質量提升”。短期需通過H股融資優化財務結構，緩解債務壓力；中期要加快樂友整合與業務結構調整，提升增值服務占比；長期則需在技術研發與全球化運營上實現突破。

正如母嬰行業分析師指出的：“香港市場不會為規模買單，但會為成長潛力投票。孩子王需要證明，它不僅是門店數量最多的母嬰零售商，更是最具創新能力的家庭服務平臺。”

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