當君樂寶乳業集團股份有限公司在2023年12月28日正式啟動A股IPO輔導時，這家承載著河北奶業振興期望的區域乳企，似乎距離資本市場大門僅一步之遙。

彼時，其高調宣布的“2025年營收破500億元＋實現上市”雙目標，讓市場看到區域乳企沖擊頭部陣營的野心。

然而，635天過去，IPO輔導期已遠超A股284天的平均水平，招股書仍杳無音信，君樂寶的上市之路，儼然從一場資本沖刺，演變為中國乳業轉型期多重矛盾交織的典型樣本。

資本運作與地方背書下的高調啟程

君樂寶的上市野心，并非一時興起，而是貫穿其發展脈絡。

早在2008年，創始人魏立華就已為上市鋪路，卻因“三聚氰胺事件”突發，與三鹿的股權關聯讓其上市計劃戛然而止。2019年，君樂寶以40.11億元從蒙牛手中贖回51%股權，徹底脫離蒙牛體系，獨立后的第一件大事便是重啟上市進程——短短兩年內完成3輪融資，引入紅杉中國、高瓴資本等16家頂級投資機構，2023年更是完成股份制改造，注冊資本從6221.6萬元激增至7.2億元，資本運作的架勢拉滿。

這份野心背后，離不開地方政府的強力背書。河北省將君樂寶視為“奶業振興”的核心抓手，不僅在《2019年河北省奶業振興工作方案》中明確“支持君樂寶乳業集團主板上市”，更通過國資背景的鵬海基金斥資21億元收購其26.7%股權，后續又引入央企背景的鵬皓基金持股3.18%，形成“地方國資＋產業資本＋頂級PE”的股東結構，試圖為其上市掃清障礙。

然而，現實與預期嚴重脫節。按照A股IPO常規流程，輔導期通常不超過1年，而君樂寶自2023年12月啟動輔導至今已耗時635天。2025年1月，其在第四期《上市輔導工作進展報告》中將延遲原因歸咎于“部分募投項目需重新調整備案及環評”，這一說法卻難以平息市場疑慮——更深層的矛盾，早已暗藏在其激進擴張與歷史包袱之中。

信任、財務與行業寒冬的三重絞殺

君樂寶IPO進程的驟然停滯，并非孤立的企業危機，而是信任裂痕、財務承壓與行業寒冬三重壓力交織下的必然結果。

一是，三鹿烙印下的信任危機。

君樂寶與三鹿的淵源，時其IPO路上的“原罪”。1999年，三鹿入股君樂寶，雙方推出“三鹿·君樂寶”雙商標產品，君樂寶借此快速躋身2008年中國酸奶市場前三。

盡管“三聚氰胺事件”中，君樂寶因獨立運營未被檢出問題，并以3390萬元緊急回購股權切割關系，但消費者記憶中的關聯從未消解。在小紅書、微博等社交平臺，“君樂寶前身是三鹿”的質疑聲常年存在，直接影響投資者對其品牌信譽的評估。

更致命的是，君樂寶近年來頻發的食品安全問題不斷放大這份信任危機。2024年，其牧場“奶牛消瘦”事件引發關注，網友迅速翻出與三鹿的舊賬，將單一事件升級為對品牌公信力的拷問；2025年6月，“早產奶”丑聞爆發——貴州消費者在拼多多購買的悅鮮活牛奶，物流顯示5月27日仍在運輸中，產品卻標注當天生產日期，且瓶身磨損嚴重。在黑貓投訴平臺上，君樂寶相關投訴已超1600條，多數涉及產品變質、異物等問題。

面對這些爭議，君樂寶的應對始終消極。兩次“早產奶”事件均未給出清晰解釋，這種回避態度不僅未能平息疑慮，反而讓監管層對其質量管控體系更為審慎。

中國政法大學食品藥品安全法治研究中心李教授指出，2025年7月實施的新《上市公司信息披露管理辦法》對食品安全問題披露要求更嚴，君樂寶的食安投訴記錄和歷史品牌關聯，必然會延長監管審核周期。

二是，高負債與低利潤的惡性循環。

為實現500億元營收目標，君樂寶采取“并購擴張＋低價搶占市場”的雙重策略，卻埋下財務隱患。2021年以來，其先后戰略投資奶酪企業思克奇、收購云南皇氏來思爾乳業股權、拿下銀橋乳業控制權，2023年更是密集完成5起對外投資，業務覆蓋奶酪、益生菌等領域。

這種激進擴張直接推高負債水平——截至2022年底，君樂寶資產總額210.89億元，凈資產僅47.17億元，資產負債率高達78%，遠超行業45.06%的平均水平，甚至高于蒙牛（57.52%）、伊利（58.66%），更是遠超飛鶴（28.27%）。

高負債的同時，君樂寶的盈利能力卻長期低迷。2017-2018年，其凈利潤率僅為2.2%、2.9%，遠低于同期伊利的8.82%、8.11%和飛鶴的19.68%、21.55%。

這一差距源于其“低價策略”：2014年以低于市場價50%的奶粉切入市場，雖快速搶占下沉市場，卻犧牲利潤空間。即便在核心業務奶粉板塊，君樂寶仍未擺脫平價標簽，推出的A2奶粉、有機奶粉等高端產品市場反應平淡，高端鮮奶品牌“悅鮮活”雖曾短暫占據市場第一，卻很快被蒙牛“每日鮮語”分流消費者。

更嚴峻的是，頻繁并購帶來的商譽減值風險。2023年收購銀橋乳業時，君樂寶支付的對價較其凈資產溢價近3倍，形成巨額商譽。若被收購企業業績未達預期，需計提商譽減值損失，直接侵蝕利潤。盡管董事長魏立華宣稱“收入、利潤雙位數增長”，卻未披露具體數據，市場對其財務真實性的擔憂始終存在。

三是，行業寒冬下的資本退潮。

君樂寶的困境并非個案，而是乳企IPO“冰封期”的縮影。自2022年5月陽光乳業登陸深交所主板后，A股主板和創業板已三年無新乳企上市。澳亞集團、騎士乳業分別轉戰港交所和北交所，菊樂股份、百菲乳業等區域乳企的IPO進程則反復波折。

這一現象背后，是行業多重矛盾的疊加。從市場格局看，伊利、蒙牛合計占據近50%市場份額，留給區域乳企的增長空間日益狹窄；從消費端看，出生率下滑導致嬰幼兒配方奶粉市場規模萎縮，消費需求持續疲軟；從監管層面看，注冊制改革后，監管層對上市主體的持續盈利能力、合規性要求更嚴，“高負債、低盈利”的模式難以獲得認可。

獨立乳業分析師宋亮指出，當前乳業存在產能過剩問題，監管層擔心乳企上市融資后進一步擴大產能，加劇行業惡性競爭。君樂寶募投項目需重新備案及環評，或正是受到這種行業調控導向的影響。

從規模擴張到價值重構的戰略轉向

面對多重壓力，君樂寶并非毫無動作。2025年，其戰略重心逐漸從規模沖刺轉向價值深耕，試圖通過三方面突破困局。

在技術研發方面，以科研壁壘提升品牌溢價。

奶粉業務推出“腦體雙優”科研模型，以中國母乳為標準構建五大營養體系，相關成果經鑒評達國際領先水平，并應用于“臻唯愛”羊奶粉等高端產品；低溫鮮奶領域，通過INF0.09秒超瞬時殺菌技術，將“悅鮮活”保質期延長至19天，打破地域銷售限制，2025年其高端鮮奶市場占有率維持在30%左右。同時，君樂寶科學營養研究院承接14項臨床研究、114項國家級科研項目，試圖以技術壁壘提升品牌溢價。

在渠道布局方面，推進全域滲透與國際化雙路徑。

國內市場，通過線下商超、線上電商、社區團購多渠道覆蓋，2025年線上營收占比提升至25%；國際市場，以香港為跳板，2025年5月通過悅鮮活產品登陸當地1500家商超，計劃逐步拓展東南亞市場，目前海外營收占比已達5%。

在合規治理方面，進行人事調整與體系優化。

2025年3月，監事會主席郭景峰、董事黃亞芳等高管退出，引入具有資本市場經驗的職業經理人，優化治理結構；同時，搭建區塊鏈溯源系統，覆蓋牧草種植、奶牛養殖、生產加工等數百道環節，實現全鏈條透明化，試圖以“可追溯性”重建消費者信任。

2025年已進入倒計時，君樂寶的雙目標能否實現仍是未知數。

但無論其IPO最終結果如何，這場漫長的資本馬拉松都給中國乳業敲響警鐘：在資本市場的聚光燈下，唯有夯實產品質量、優化財務結構、重塑品牌價值，方可在行業寒冬中站穩腳跟。

對于君樂寶而言，這場困局或許正是其蛻變為真正具備國際競爭力乳企的必經之路。畢竟，沒有任何一家企業能永遠躲在歷史的陰影里，只有直面問題，才能破局重生。

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